日前，世盟供應鏈管理股份有限公司（簡稱“世盟股份”）披露招股說明書（申報稿），擬登陸深交所主板，保薦機構為中金公司。

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公司專注于為跨國制造企業提供定制化、一體化、嵌入式的供應鏈物流解決方案，覆蓋汽車、包裝品等多個制造業領域，客戶包括北京奔馳、北京現代、利樂包裝和安姆科等知名企業。

鈦媒體APP注意到，近幾年由于成本提升，公司多個核心業務的毛利率出現大幅下滑。同時，在業績逐年增長的情況下，公司現經營性現金流卻呈下降趨勢，這意味著世盟股份的“造血”能力較為堪憂。此外，公司客戶集中度已近90%，其中報告期內奔馳系收入占比均在4成左右。而在現代系汽車銷量下降、奔馳的營業收入接連下滑的情況下，公司未來的收入穩定性存疑。

當下物流行業競爭愈發激烈，世盟股份希望借擴大運力、倉儲布局來提升綜合競爭力，并擴大市場份額。本次IPO公司擬投入募資6.4億元，用于世盟供應鏈運營拓展項目、世盟運營中心建設項目、世盟公司信息化升級改造項目及補充流動資金。

核心業務毛利率下滑

世盟股份主營業務是為跨國制造企業供應鏈物流解決方案，以滿足客戶先進生產制造體系中的高效、及時、靈活性需求，提供包括運輸服務、倉儲及管理服務、關務服務在內的一體化綜合物流服務。

在我國物流行業規模不斷擴大的背景下，世盟股份的規模也逐漸增長。2020年至2022年，公司分別實現營業收入4.59億元、5.72億元和8.08億元，年復合增長率高達32.68%；同期分別實現凈利潤6610.90萬元、6809.13萬元和1.12億元，年復合增長率為30.45%。

不過隨著收入增長，公司應收賬款也逐漸高企。2020至2022年各期末，公司應收賬款賬面余額分別為2.14億元、2.46億元和3.96億元，占營業收入的比例分別為 46.75%、43.06%和 49.04%。并且公司應收賬款周轉率整體呈下滑趨勢，2019年至2021年分別為2.80次、2.35次及2.48次，遠低于同行業可比公司平均水平。

數據來源：招股書

從具體業務來看，公司主要收入來源包括提供運輸服務、倉儲服務、關務服務在內的應鏈綜合物流服務和干線運輸服務。其中，運輸業務收入占比最高，已超過45%。

數據來源：招股書

然而，近年來公司核心業務毛利率下滑明顯。其運輸業務毛利率已從2020年的32.36%下降10.92個百分點至2022年的21.44%；干線運輸業務的毛利率也從2020年的15.83%下降6.03個百分點至2022年的9.80%；倉儲業務的毛利率更是從26.83%降至8.98%。

公司解釋稱，2022 年公司運輸業務毛利率較上年下降是因為當年燃油燃氣價格上升；倉儲業務毛利率下降主要因奔馳系新增項目處于導入期，同時利樂北京倉儲成本上漲。而干線運輸業務毛利率呈下降趨勢的原因主要為公司部分項目采用外協運力，且毛利率較高的現代系業務逐步減少。

在此影響下，2019年至2022年，世盟股份的綜合毛利率分別為25.52%、23.39%、18.13%、19.95%，2021年已低于同行可比公司均值。

數據來源：招股書

除盈利能力下滑之外，公司的收益質量也較為堪憂。2020至2022年，公司經營性現金流分別為6612.37萬元、4309.24萬元和155.76萬元，呈遞減趨勢?？梢娫跇I績逐步增長的同時，世盟股份的造血能力卻明顯下降。

客戶集中度偏高，收入穩定性存疑

根據招股書，2020年至2022年，世盟股份前五大客戶銷售收入占公司營收的比例分別為83.48%、84.01%、87.17%，客戶的集中度偏高。公司前五大客戶主要為奔馳系、利樂系、馬士基系、安姆科系、中瑞榮系等。其中，奔馳系作為第一大客戶，收入占比均在40%上下。

可比公司中，原尚股份和嘉誠國際與公司業務重合度相對較高，而二者2022年前五名客戶銷售額占年度銷售總額的比例分別為59.34%和40.38%，均低于世盟股份。

公司表示，其與主要客戶之間已形成持續且穩定的合作關系，并且在此基礎上建立了較高的服務壁壘，可替代程度較低。例如，公司與奔馳簽訂長期戰略合作協議；作為利樂包裝長期穩定的物流合作伙伴，公司已開展業務合作10余年；此外，公司也是北京現代進口散裝件的全程總包、入廠物流的主要服務提供商。

不過，若未來公司主要客戶的采購、經營戰略或資信情況發生重大不利變化，世盟股份的經營業績仍將面臨下降或增速放緩的風險。

事實上，目前上述跡象已經初現。公司主要客戶奔馳系和現代系等都以燃油車為主，根據乘聯會發布的數據，我國燃油車市場銷量已經連續三年下滑，2019年我國燃油車市場零售達1968萬輛，2022年僅為1488萬輛，三年內份額萎縮近480萬。

招股書顯示，報告期內受現代系汽車銷量下降影響，公司現代系業務已逐步減少。而奔馳的營業收入也接連下滑，2019年至2022年1-9月分別為1.35萬億元、1.24萬億元、9666.67億元和7619.20億元。此外，2022年利樂系、安姆科系采購額分別為1.10億元和5922.14萬元，分別同比下滑7.79%和6.87%，收入占比也分別較上年下降了7.21及3.79個百分點。這些不利因素都為未來公司收入的穩定性畫上了問號。

行業競爭愈發激烈，公司擬加碼運力、倉儲布局

近年來，在我國物流行業高景氣發展、物流總額持續擴大的基礎上，第三方物流市場增速較快。從市場規模來看，2012年中國第三方物流市場規模約為 7499 億元，到2021年已增長至1.73萬億元。

而在市場規模快速增長的同時，行業競爭也日益激烈。由于物流行業屬于充分競爭行業，整體市場化程度也較高。作為第三方物流公司，世盟股份主要競爭對手包括廣州市嘉誠國際物流、廣東原尚物流、江蘇海晨物流、上海暢聯國際物流等大型公司。

在汽車物流行業競爭格局中，汽車整車廠商直屬物流企業如一汽物流、重慶長安民生物流、上汽安吉物流、北京中都星徽物流等，由于其股東背景，在客戶資源上擁有先天優勢，這也對世盟股份在內的第三方物流公司核心業務形成擠壓。

而從業務角度來看，報告期內世盟股份業務區域主要集中于華北和華東地區，兩區域的收入合計占營業收入的85%至95%。另外，公司受限于自有車輛規模，導致外協運輸收入占比逐年提升，報告期各期分別為 58.34%、70.53%和 72.86%。因此公司急需擴大運力布局并提升綜合實力，以應對競爭。

本次IPO公司準備通過供應鏈運營拓展項目、運營中心建設項目、信息化升級改造項目等加碼運力、倉儲布局并提高綜合競爭力。從資金投入來看，以上項目擬投入資金分別為2.06億元、3.33億元和6033.48萬元。

數據來源：招股書

公司方面表示，建設供應鏈運營拓展項目有利于其在長三角地區、珠三角地區等制造業發達地區投入大量的運輸車輛，增強公司在當地的影響力。同時，提升運力規模也有助于公司將自有車輛運輸和外協車輛運輸收入協調至較為平衡的比例，兼顧服務質量和資源配置效率，并提升高毛利的自有運輸收入占比。

而運營中心項目擬增加倉儲面積、提高倉儲整體硬件水平，有利于綜合提升倉儲物流供應鏈運作效率與反應能力，從而有效提高公司的營運效率，進一步鞏固和提高公司的市場占有率，使公司有能力面對將來更加激烈的競爭局面。（本文首發鈦媒體APP，作者/翟碧月 ）

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