作者：木清，編輯：小市妹

(資料圖)

2022年11月28日，中旭未來（內(nèi)地經(jīng)營實(shí)體：廣州貪玩信息技術(shù)有限公司）第一次遞表港交所，但由于種種原因沒能成功，于是又在2023年8月18日發(fā)起第二次上市沖刺，終于在2023年8月29日通過港交所聆訊，叩開了港股市場(chǎng)的大門。

隨著智能手機(jī)的滲透，各卡牌、moba、角色扮演、回合制、slg、即時(shí)戰(zhàn)斗、格斗、棋牌等類手機(jī)游戲也如雨后春筍般冒出頭來。中旭未來就是一家網(wǎng)絡(luò)游戲產(chǎn)品的開發(fā)商和發(fā)行商，主攻手機(jī)游戲。

然而花了百億做營銷，客戶留存率卻在逐年走低，近年利潤率也呈下滑態(tài)勢(shì)，研發(fā)投入不足，且深陷多處合規(guī)問題的中旭未來，即便上市后，前路也將滿是荊棘。

【砸百億做營銷，也曾紅極一時(shí)】

相比中旭未來這家公司，想必知道“貪玩藍(lán)月”這款游戲的人更多一些。“大家好，我系渣渣輝，是兄弟就來啃我，裝備回so沒所謂，點(diǎn)一下玩一年，裝備不花一分錢”，這個(gè)由張家輝代言的游戲，2017年霸屏了太多人的電腦瀏覽器。影帝特殊的港普口音，讓貪玩藍(lán)月成了當(dāng)年的爆款游戲。

而這款游戲的發(fā)行公司，正是中旭未來。中旭未來起源于江西貪玩，之后江西貪玩在廣州成立了子公司廣州貪玩。江西貪玩成立于2015年，實(shí)控人吳旭波是一位85后，從江西司法警官職業(yè)學(xué)院大專畢業(yè)，因其看到的網(wǎng)絡(luò)游戲的市場(chǎng)，所以大膽創(chuàng)業(yè)。憑借著其老練的資本運(yùn)作和營銷手法，很快便帶領(lǐng)中旭未來在游戲市場(chǎng)站穩(wěn)了腳跟。

中旭未來選擇的第一個(gè)策略就是燒錢營銷做爆款。

招股說明書顯示，2020年-2023年4月底，中旭未來的營銷及推廣費(fèi)用分別是16.43億元、37.39億元、54.40億元和13.22億元，不到3年半的時(shí)間，營銷及推廣費(fèi)用合計(jì)達(dá)到121.54億元。占到同期收入總和的61.16%，也就是說近年來，有超6成的收入用在了營銷上。

▲近年來中旭未來營銷及推廣開支，來源：招股說明書

而且據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前已有超過30位知名明星為中旭未來代言過，如張家輝、古天樂、陳小春、劉燁、孫紅雷、胡軍等，這些明星具有相當(dāng)?shù)闹群筒诲e(cuò)的流量，當(dāng)然代言費(fèi)用也不會(huì)低。

花重金推銷，也確實(shí)是起到了一定的作用。2017年，貪玩藍(lán)月成為當(dāng)年的現(xiàn)象級(jí)游戲，同時(shí)，這些年的持續(xù)營銷，也讓中旭未來取得了手機(jī)游戲市場(chǎng)排名第五的成績(jī)。以2022年的排名來看，中旭未來占據(jù)國內(nèi)3.5%的手機(jī)游戲市場(chǎng)份額。

▲中旭未來市場(chǎng)占比情況，來源：招股說明書

只不過，前四家的市場(chǎng)份額合計(jì)超過60%，同時(shí)中旭未來與前兩家企業(yè)之間有著不可逾越的差異。從企業(yè)情況描述不難看出，占市場(chǎng)份額40%的公司A為騰訊游戲，市場(chǎng)份額15.1%的公司B為網(wǎng)易游戲。中旭未來3.5%的市場(chǎng)份額，“含金量”能有幾成不好說，不過可以肯定的是，由于彼此體量有著數(shù)量級(jí)的差異，后續(xù)中旭未來與頭部企業(yè)之間的差距會(huì)越來越大。

與此同時(shí)，重金營銷帶來的效果正在減弱，中旭未來的客戶留存率正在整體走低。

2020年-2023年4月底，中旭未來活躍用戶留存率分別為7.5%、10.1%、8.1%和5.4%；活躍用戶轉(zhuǎn)為付費(fèi)用戶的轉(zhuǎn)化率分別為13%、15.7%、17.7%和12.4%；最終付費(fèi)用戶留存率為8.2%、10.3%、8.2%和3.5%，近幾年來，客戶留存率整體上下滑57.32%。同時(shí)，2022年，全年54.4億元的營銷支出，卻只換來8.2%的付費(fèi)客戶留存率，與2020年16.43億元的營銷支出換來8.2%的付費(fèi)客戶留存率相比，營銷效果萎縮了近7成。

營銷支出不減，但整體效果不佳，自然就會(huì)反映到公司的整體經(jīng)營效果上。

【經(jīng)營壓力增加，產(chǎn)品多為授權(quán)】

招股說明書顯示，2020年-2023年4月底，中旭未來的營業(yè)收入分別為28.72億、57.36億、88.17億和24.48億元（全年預(yù)計(jì)73.44億元，24.48*3），預(yù)計(jì)整體增長155.71%。年復(fù)合增長率達(dá)到26.46%。

▲近年來中旭未來收入與利潤情況，來源：招股說明書

不過，2023年前4個(gè)月的收入同比2022年同期下降14.01%，收入增長壓力初現(xiàn)。同時(shí)在整個(gè)報(bào)告期內(nèi)，凈利潤分別為-13.01億、6.16億、4.92億和2.42億元，整體盈利不足0.5億元。

而中旭未來與行業(yè)內(nèi)其他同業(yè)優(yōu)質(zhì)上市公司相比，其凈利率之間的差距不小。吉比特（603444.SH）和三七互娛（002555.SZ）近年的凈利潤率年年均比中旭未來高不少，而凈利率波動(dòng)稍大的完美世界（002624.SZ）在近幾年也并未像中旭未來那樣出現(xiàn)凈利率為負(fù)的情況。

▲近3個(gè)完整財(cái)年中旭未來與行業(yè)優(yōu)質(zhì)上市公司凈利率情況，來源：公開信息整理

游戲作為硬科技大家族的一員，其產(chǎn)品研發(fā)的重要性就不言而喻。然而中旭未來卻并未在自主研發(fā)上投入太多精力。2020年-2023年4月底，整體研發(fā)支出分別為4.72億元、1.37億元、1.58億元和5768.6萬元，其研發(fā)費(fèi)用率僅為16.4%、2.4%、1.8%和2.4%，整體波動(dòng)下滑。與三七互娛、吉比特、巨人網(wǎng)絡(luò)等的研發(fā)費(fèi)用率相比有較大差異。

不難發(fā)現(xiàn)，中旭未來的研發(fā)費(fèi)用率偏低主要是由于，其產(chǎn)品極少為自主研發(fā)，多為其他方授權(quán)或者對(duì)外收購而來。例如招股說明書中公布的，目前對(duì)公司收入貢獻(xiàn)最大的5款產(chǎn)品，其中原始傳奇、熱血合擊、國戰(zhàn)傳奇、自由之刃均為授權(quán)而來，僅有古云傳奇為中旭未來自有。其實(shí)古云傳奇也并非是中旭未來自主研發(fā)，而是在2022年1月以5000萬元的對(duì)價(jià)收購而來。

▲古云傳奇收購時(shí)間，來源：招股說明書

與此同時(shí)，中旭未來即將推出的8款新游戲也均為授權(quán)而來。這與業(yè)內(nèi)其他知名游戲公司有很大的區(qū)別。研發(fā)能力是游戲公司長久生存的根基之一，目前游戲市場(chǎng)的產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，同時(shí)，頭部公司對(duì)其他企業(yè)的擠出效應(yīng)越來越明顯，在此情況下，獨(dú)立研發(fā)，滿足消費(fèi)者需求，更進(jìn)一步地去引領(lǐng)消費(fèi)者需求，是游戲公司能夠持久發(fā)展與盈利的關(guān)鍵。

通過授權(quán)和收購獲得產(chǎn)品，不僅會(huì)打壓中旭未來整體的研發(fā)積極性，弱化其研發(fā)能力，同時(shí)也容易帶來不少的訴訟與糾紛。

【多次被起訴，合規(guī)經(jīng)營很重要】

招股說明書顯示，公司目前涉及的重大訴訟有5個(gè)，主要的共同涉案原因是侵犯著作權(quán)，而原告申訴賠償?shù)慕痤~合計(jì)達(dá)到了10965萬元。

▲中旭未來重大涉訴情況，來源：通過招股說明書整理

而中旭未來目前已全額支付訴訟B和D的賠償金額610萬元，訴訟A和C正處于二審階段，訴訟E在早期階段，如果最終5個(gè)訴訟全部被法院判罰，則對(duì)公司的聲譽(yù)和現(xiàn)金流將產(chǎn)生不小的負(fù)面影響。

重大涉訴問題，只是公司未能合規(guī)經(jīng)營中的其中一個(gè)問題。公司在資金使用和員工福利方面也存在相關(guān)漏洞。

2020年-2023年4月底，中旭未來分別從銀行獲得新增貸款金額為0、0.91億元、8.56億元和0.53億元。而與此同時(shí)，公司竟然給員工進(jìn)行有息放貸，同期的金額分別達(dá)到4810.7萬元、2068.4萬元、199.6萬元和193.5萬元，合計(jì)借出7272.2萬元，借款利率為年化4.75%，5年內(nèi)到期償還。一邊進(jìn)行大筆銀行借貸，一邊又對(duì)外出借，不知公司所做為何。

而公司成立至今已經(jīng)8年有余，同時(shí)從幾年前就為沖刺上市做前期輔導(dǎo)和準(zhǔn)備，竟然還存在著未給員工足額繳納社保和公積金的情況。2020年-2023年4月底，中旭未來未繳納的社會(huì)保險(xiǎn)及住房公積金總額分別達(dá)到410萬元、2080萬元、3220萬元及320萬元，合計(jì)有約6030萬元的欠繳金額。對(duì)此公司的解釋是其中一個(gè)原因?yàn)槿肆Y源人員缺乏經(jīng)驗(yàn)，不完全了解相關(guān)中國法律法規(guī)的相關(guān)規(guī)定，未免也過于牽強(qiáng)和難以讓人信服。

▲中旭未來未能足額繳納社保公積金，來源：招股說明書

如若公司真的的是在資金上相對(duì)緊張，導(dǎo)致拖欠員工社保和公積金，但中旭未來卻在2020年和2023年分別派息1億元和5000萬元，能夠大額分紅，并非像是資金短缺的情況，所以只能說，中旭未來在內(nèi)部管理和合規(guī)性建設(shè)等方面，還有不少問題需要去改正和彌補(bǔ)。

手機(jī)游戲行業(yè)的頭部效應(yīng)不斷增強(qiáng)，中小企業(yè)在其中的生存環(huán)境被進(jìn)一步壓縮，雖然通過了聆訊，但是需要改進(jìn)提升的地方還不少，同時(shí)中旭未來也急需一款新的爆款游戲來穩(wěn)固市場(chǎng)地位。

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