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“我國經濟已挺過最困難時刻”，但經濟恢復過程不會是一片坦途。2023，如何看待當前面臨的挑戰？資本市場將會有怎樣的表現？哪些領域值得關注？金融界推出《啟程：百位首席預見2023》特別策劃，希望透過專業人士的講解，給廣大投資者帶來啟發。

本期嘉賓：財信研究院副院長 伍超明

核心觀點：

● 2023年，影響全球經濟前景的主要因素有四：一是地緣政治沖突風險。二是全球抗通脹的效果。三是債務負擔加重風險。四是中國經濟反彈力度。

● 預計2023年GDP增長5.3%左右，呈“N”走勢，總體呈溫和修復態勢；2020-2023年四年復合平均增速在4.6%左右，仍低于潛在增速水平，未來一段時間內經濟處于填補負產出缺口階段。

● 預計消費有望成為拉動經濟增長的主動力，2023年社零約增長7-11%；此外，制造業、基建投資有望保持較高增速水平，繼續對經濟形成支撐。

● 預計2023年財政政策擔當主綱，貨幣政策精準有力，節奏上繼續靠前發力，上半年或為發力高峰。

● 預計2023年市場風險偏好難以全面點燃，但對國內風險資產相對可以更樂觀一些。預計2023年A股修復性行情值得期待。具體到行業配置上，“擴內需”、統籌發展與安全是2023年A股投資的核心關鍵詞，建議重點關注醫藥板塊，數字經濟，基礎軟件、核心硬件、國防軍工等安全主線，以及出行消費等相關機會。

金融界：您認為當前影響全球經濟前景的最主要因素有哪些？

伍超明：2023年，影響全球經濟前景的主要因素有四：

一是地緣政治沖突風險。當前俄烏沖突仍面臨進一步升級風險，或導致全球能源、糧食危機深化，全球供應鏈可能繼續遭遇沖擊，相關制裁使世界經濟分裂成多個集團，或加劇原有的大國博弈和地緣政治緊張局勢，給全球經濟帶來新的不確定性。

二是全球抗通脹的效果。受高基數和需求萎縮的影響，2023年全球通脹水平總體下行沒有什么懸念，但勞動力市場持續緊張導致工資-通脹螺旋上升壓力猶存，加上俄烏沖突不確定性仍大和中國經濟復蘇可能再次推高能源、食品等大宗商品價格，全球通脹或仍處高位，導致全球緊縮性的貨幣政策持續時間超出預期，持續對全球需求形成拖累。

三是債務負擔加重風險。2023年全球經濟放緩壓力明顯加大，加上通脹仍處高位，利率水平居高不下，預計發達經濟體私營部門償債壓力增加、房地產價格大幅下跌風險加大，新興市場和發展中經濟體發生債務危機的概率提高，全球金融脆弱性明顯增加。

四是中國經濟反彈力度。受益于防疫政策優化、宏觀政策加力等因素影響，2023年中國經濟將確定性整體好轉，給全球經濟增長提供動力；但疫情產生的“疤痕效應”短期難以消散，實體經濟信心恢復需要時間和過程，宏觀政策穩增長效果不宜過于樂觀，加上房地產恢復仍具有較大不確定性，中國經濟反彈幅度仍存在不及預期風險。

金融界：請您展望一下2023 年的中國經濟？

伍超明：預計2023年GDP增長5.3%左右，呈“N”走勢，總體呈溫和修復態勢；2020-2023年四年復合平均增速在4.6%左右，仍低于潛在增速水平，未來一段時間內經濟處于填補負產出缺口階段。具體看:

一是低基數對2023年經濟增長形成向上支撐，或導致全年增速呈“N”型走勢。受疫情、俄烏戰爭等超預期因素影響，2022年GDP增長3 %，大幅低于2020-2021年兩年平均5.2%的增速水平，也低于潛在增速水平較多，低基數將對2023年增速形成較強支撐。此外，2022年各季度GDP增速分別為4.8%、0.4%、3.9%和2.9%，二季度和四季度為全年的兩個低點，預計2023年二季度和四季度GDP增速在低基數效應影響下將回升較多，全年經濟呈“N”型走勢概率偏大。

二是預計2023年GDP增長5.3%左右，呈現出“內需擔主綱、外需有拖累”復蘇格局。

首先，消費有望成為拉動經濟增長的主動力，預計社零約增長7-11%。支撐消費增速回升的驅動力(行情838275,診股)主要源于四方面：其一，疫情防控政策持續優化，將推動消費場景恢復，并提振居民出行和消費意愿，對消費恢復形成有力支撐。根據國際經驗，疫情防控放松后各國消費增速均迎來顯著回升。其二，隨著經濟活動恢復，居民就業、收入有望相應改善，也會對居民消費能力形成提振。其三，充足的居民儲蓄余糧為消費改善提供了重要動力保障，如疫情發生三年來，國內居民儲蓄存款年均增加約12.5萬億元，為疫情前五年年均增幅的1.9倍左右，疫情放開將成為居民部門儲蓄存款轉化為消費的重要催化因素。其四，極低的基數也為消費增速反彈提供助力。如2020-2022年社會消費品零售總額三年平均增長2.6%，增速較疫情前2019年回落5.4個百分點，對2023年消費增速提高有較強支撐。

其次，地產修復，基建制造放緩，投資增速相對平穩。從三大固定資產投資需求看，房地產方面，受益于穩樓市政策加力顯效、2022年基數偏低、防疫政策優化提振居民收入預期，預計2023年房地產銷售將率先好轉，全年增速有望達到5%左右，但庫存高位下需求端向供給端傳導有一個過程，預計投資增速降幅上半年企穩，隨后回升，全年投資增速在-5%左右。基建方面，在前期項目持續推進，地方提前進行項目儲備、準財政工具擴容及其杠桿作用繼續發揮效用的共同影響下，基建投資增速有望繼續保持高增，但專項債券可用資金大幅下降，基建投資增速或小幅回落，預計2023年廣義基建投資增速中樞在8%左右，節奏上前高后低。制造業方面，結構轉型、產業鏈安全均對制造業投資形成支撐，但出口需求下降、盈利走弱以及去庫存拖累作用不容忽視，預計制造業投資增速小幅回落至7%附近，仍高于疫情前水平。

最后，預計出口同比下降5%左右，對經濟形成拖累。出口下行壓力主要有三：其一，從出口數量看，歷史經驗顯示全球貿易數量增速與GDP增速走勢一致，且前者波動幅度明顯大于后者，國際貨幣基金組織（IMF）等國際機構預計2023年全球GDP增速將放緩較多，預示著全球貿易數量或明顯回落，國內出口數量增速或延續負增長，不排除進一步擴大的可能。其二，從出口價格看，受高基數和需求走弱對大宗商品價格增速形成拖累的影響，預計出口價格增速將明顯承壓，價格因素對出口的支撐或轉負。其三，從出口份額看，全球地緣政治風險增加或導致世界原有供需循環受到干擾甚至被阻斷，如俄烏沖突下歐盟工業生產因能源短缺被迫減產或陷入停滯，將強化我國成本、產業鏈優勢，預計2023年國內出口份額仍有韌性，整體延續小幅回落態勢。

綜合看，制約2022年經濟增長的兩大因素——消費和房地產投資，將在2023年有不同程度的修復，但前期恢復仍面臨波折和不確定性，促基建政策需在消費和地產需求的“恢復期”為總增長“護航”，同時出口下行壓力加大，對經濟增長的貢獻或由正轉負。因此，動力節奏上，預計呈現出“一季度基建托底、二季度房地產企穩、下半年消費反彈加速”特征。預計全年GDP約增長5.3%左右，呈“N”型走勢。

金融界：在全球經濟下行的背景下，預計2023 年我國經濟將有哪些核心增長點？

伍超明：預計消費有望成為拉動經濟增長的主動力，2023年社零約增長7-11%；此外，制造業、基建投資有望保持較高增速水平，繼續對經濟形成支撐；房地產投資在政策持續大幅加碼的刺激下降幅或明顯收窄，對經濟的拖累作用減弱。

金融界：為進一步提振市場信心，財政、貨幣政策應具備哪些應對之策？

伍超明：根據中央經濟工作會議經濟精神，為提振信心，推動經濟重回合理區間，2023年將繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，加大宏觀政策調控力度，預計財政政策擔當主綱，貨幣政策精準有力，節奏上繼續靠前發力，上半年或為發力高峰。

一是上半年宏觀政策處于較好發力窗口期。一方面，上半年消費和地產仍處于恢復初期、出口下行壓力加大，宏觀政策需繼續發力基建為總增長“護航”。另一方面，受益于防疫政策優化，前期被壓抑的需求有望迎來快速釋放，上半年加大宏觀政策調控力度，有利于提振市場信心，與市場主體形成合力，為推動經濟重回合理區間起到事半功倍的效果。

二是財政政策加力提效，預計赤字率抬升、專項債規模仍高、準財政繼續發力。其一，國內需求不足和外部風險挑戰加劇，要求財政政策加大力度，但地方財政加杠桿的意愿和空間不足，預計2023年財政赤字率將提高至3%左右，中央為加杠桿主力。其二，穩增長需要基建發力，對專項債資金的依賴仍強，但政府性基金收入對專項債的償付保障能力下降，預計2023年新增專項債券額度在3.65萬億元左右，發行節奏將繼續前置，若經濟恢復不及預期，不排除進一步盤活專項債券結存限額的可能。其三，受益于準財政工具使用較為機動靈活，更加注重精準性和時效性，能夠與貨幣政策形成合力，撬動更多社會資金流入高質量發展領域，預計2023年政策性金融工具和貼息工具有望繼續擴容。

三是貨幣政策穩健偏寬，上半年降準、降息仍有一定空間。其一，受企業盈利依舊困難、當前實際利率升至偏高水平、美聯儲加息制約緩解和國內通脹整體溫和等因素影響，為推動經濟重回合理區間、提振實體需求，上半年適當降息的必要性仍強。其二，為有效緩解銀行體系的流動性約束，增強銀行放貸意愿，同時彌補出口回落周期中基礎貨幣收縮帶來的信用擴張放緩風險，預計上半年降準也有一定空間，但與其他發展中經濟體相比，我國金融機構平均法定存款準備金率已不算高，未來降準空間已偏小。其三，中央經濟工作會議明確提出，要引導金融機構加大對小微企業、科技創新、綠色發展等領域支持力度，預計2023年結構性政策工具或“有進有退”，支農支小、再貼現等實際使用率高的長期結構性工具有望延續，同時普惠小微貸款支持工具，科技、綠色相關再貸款工具以及PSL規模仍有望擴容，交通物流等具有明確階段性要求的再貸款工具或將按時有序退出。

金融界：2023 年我國資本市場將會有怎樣的表現？哪些領域值得關注？

伍超明：在外部環境依舊動蕩不安，地緣政治風險猶存，國內經濟低位重啟修復的基準預測下，預計2023年市場風險偏好難以全面點燃，但對國內風險資產相對可以更樂觀一些。預計2023年A股修復性行情值得期待。

一是從盈利看，2023年A股盈利有望逐漸筑底回升，但力度或偏溫和。歷史經驗顯示，A股企業盈利與規模以上工業企業利潤增速高度一致。受PPI增速繼續回落、出口放緩、庫存仍處高位等因素的影響，預計2023年上半年國內工業企業大概率延續去庫存周期，但工業利潤增速領先庫存周期約兩個季度左右，預示著2023年工業企業利潤和A股盈利有望逐漸筑底回升。然而國內經濟和信心恢復需要一個過程，加之2023年外需大幅放緩，預計A股盈利回升力度或偏溫和。

二是從估值看，底部弱修復概率偏大。當前全部A股市盈率中位數已處于歷史后10%的分位數水平，顯示出市場估值底已經出現。展望2023年，我國貨幣政策仍將維持穩健偏寬松，加上實體有效需求恢復，預計實體信用擴張有望加快，社融和中長期貸款增速或穩中略升。根據歷史經驗，社融和中長期貸款增速與A股估值走勢較為一致，預示著2023年A股估值或有所抬升，但國內貨幣政策不大水漫灌，加之過去量級較大的房地產、城投等融資需求總體減弱，社融、中長期貸款增速改善或有限，對A股估值抬升作用不宜過度高估。

三是從資產性價比看，A股具備較大優勢。如截至12月25日，國內股債吸引力指標、股票與理財產品吸引力指標，均為近五年歷史最高值，表明與投資債券、理財產品相比，投資股票獲勝的概率明顯更大。此外，預計居民資產由樓市加快向權益資產轉移的趨勢有望延續，對A股形成支撐，隨著個人養老金加快入市，也會給A股帶來新的增量資金。

四是從其他因素看，隨著美聯儲加息節奏放緩，加上中美經濟周期逆向而行，即中國經濟回升、美國經濟持續回落，將對人民幣匯率形成支撐，外資流入A股的速度或重新加快。但值得警惕的風險是，若海外衰退超預期、全球出現金融危機或國內經濟恢復遠不及預期，A股波動風險難以避免將加大。

具體到行業配置上，我們認為“擴內需”、統籌發展與安全是2023年A股投資的核心關鍵詞，建議重點關注醫藥板塊，數字經濟，基礎軟件、核心硬件、國防軍工等安全主線，以及出行消費等相關機會。

（1）醫藥板塊兼具短期修復和長期高增長雙重屬性，2023年表現值得期待。從短期看，疫情爆發三年以來，我國醫療保健消費增速受損程度明顯高于全部消費增速，且修復程度一直弱于后者，隨著防疫政策持續優化，預計2023年醫療保健相關消費修復彈性和空間均較大，對A股醫藥生物板塊形成盈利支撐。從長期看，目前我國醫療保健占居民消費支出的比重不到9%，僅為同期美國等發達經濟體的一半左右，未來增長空間廣闊，也是我國補短板的重要領域。此外，經過兩年的調整，醫藥板塊超配狀態明顯有所緩解，市值占比與營收占比的比值已也回到近十年均值水平。綜上，預計2023年醫藥板塊以及與養老相關的消費板塊表現值得期待。

（2）國家安全相關的短板領域。面對百年未有之大變局加速演進和外部動蕩不安的局勢，發展與安全被提到了同等重要的位置，未來關系國家安全發展領域加快補齊短板將是經濟工作的重中之重，也是資本市場的機會所在。具體而言，國家安全包括能源糧食安全、產業鏈安全、國防安全、信息安全等多個方面，對應新型電力系統、生物農業、基礎軟件、核心硬件、基礎原材料、國防軍工等板塊均存在一些投資機會。

（3）防疫政策優化帶來的出行類消費修復主線。根據海外經驗，防疫政策優化后，各國餐飲住宿、娛樂休閑、服裝鞋類等出行相關的消費板塊修復彈性最大。隨著2023年國內防疫政策持續優化，加上CPI與PPI增速剪刀差擴大，A股紡織服裝、商貿零售、社會服務等板塊盈利有望波動上行，得到明顯改善；此外目前上述板塊市值占全部A股的比重處于歷史最低位置，明顯處于低配狀態。預計2023年尤其是上半年，社會服務板塊里面的酒店、旅游等行業，以及紡織服裝、商品零售等板塊均有望迎來盈利與估值的雙升。

（4）受益于信心重塑和數字化轉型提速的工業互聯網、平臺經濟領域。中央經濟工作會議明確提出要大力發展數字經濟，支持平臺企業在引領發展、創造就業、國際競爭中大顯身手，這標志著對平臺經濟的監管政策開始走向常態化，并由過去的強監管階段、規范發展階段進入了支持發展階段。政策風向的好轉，疊加國內數字化轉型提速，預計工業互聯網、平臺經濟領域有望迎來明顯的修復行情。

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