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文 | 招商宏觀張靜靜團隊

核心觀點

近幾周生產(chǎn)下滑、價格上漲的組合反映內(nèi)需見底回升，市場對復(fù)蘇改善預(yù)期增強。政策面看，近日多部門表態(tài)支持地產(chǎn)融資，企業(yè)中長期信貸增速回升可以持續(xù)，預(yù)計2-3月社融與信貸回暖。資金面看，上周資金利率季節(jié)性走高，央行千億凈投放呵護流動性。海外方面，美國通脹繼續(xù)結(jié)構(gòu)性回落，2月加息25BP概率極高。“Pivot”交易接近尾聲，樂觀情緒釋放或轉(zhuǎn)向醞釀預(yù)期差，往后看寬松兌現(xiàn)對應(yīng)利好出盡，若無法兌現(xiàn)意味著利空來襲。因此，海外市場短期存在波動，警惕美股最后一跌。

內(nèi)需水平已在底部，外需仍處下行通道。1）內(nèi)需復(fù)蘇拉動通脹回升。12月CPI同比升至1.8%，前值1.6%；核心CPI同比升至0.7%，為2022年7月以來首次回升，前值0.6%。防疫政策優(yōu)化調(diào)整對核心通脹的拉動效應(yīng)初現(xiàn)，出行娛樂活動逐步恢復(fù)。往后看，內(nèi)需回暖或還將推動核心通脹回升，但難以大幅上升。此外，基數(shù)效應(yīng)下12月PPI同比升至-0.7%，前值-1.3%。2）高頻數(shù)據(jù)來看，生產(chǎn)下滑、價格上漲反映短周期底部已過。月初多數(shù)產(chǎn)品開工率和產(chǎn)量指標環(huán)比形勢繼續(xù)惡化，但螺紋鋼、熱卷、原油等產(chǎn)品價格已持續(xù)上漲數(shù)周，或反映需求觸底、再難萎縮的可能性。若未來積極政策繼續(xù)出臺，價格反彈幅度有望進一步擴大。3）外需繼續(xù)回落。12月出口同比連續(xù)5個月降至-9.9%，前值-8.9%；進口同比升至-7.5%，前值-10.6%。海外需求下滑和2021年高基數(shù)使得出口增速進一步回落，但進口增速回升表明內(nèi)需復(fù)蘇已在路上。海外衰退未至、需求仍未見底，這意味著未來數(shù)月出口增速或仍在低位徘徊。

社融接近觸底，企業(yè)中長期貸款增速持續(xù)回暖。1）穩(wěn)定社融增速需額外政策支持。12月社融增量1.31萬億元，同比少增1.06萬億元，其中政府債券同比少增約9000億元，是重要拖累項；社融存量同比增長9.6%，前值10%。未來一段時間社融有三個重要支點：結(jié)構(gòu)性工具、政策性銀行及地產(chǎn)融資需求。近日多部門明確表態(tài)對于房地產(chǎn)的融資支持，企業(yè)中長期信貸增速回升可以持續(xù)，預(yù)計2-3月社融與信貸回暖。2）信貸數(shù)據(jù)體現(xiàn)企業(yè)和居民部門的反差，寬信用需降息破局。12月金融機構(gòu)新增人民幣貸款1.4萬億元，同比多增2700億。其中，企業(yè)中長期貸款同比多增約8700億元，居民中長期貸款同比少增約1700億元，是拖累信貸的主要分項。企業(yè)端體現(xiàn)基建及企業(yè)設(shè)備更新相關(guān)融資需求發(fā)力，居民端則受房地產(chǎn)銷售拖累明顯，預(yù)計唯有降息能在短期扭轉(zhuǎn)該局面 。

近期政策核心落在房地產(chǎn)，央行出手呵護流動性。1）房企融資或?qū)⒀永m(xù)改善勢頭。1月10日召開的信貸工作會議指出要對優(yōu)質(zhì)房企實施資產(chǎn)負債表改善計劃，1月13日有關(guān)部門起草了《改善優(yōu)質(zhì)房企資產(chǎn)負債表計劃行動方案》，設(shè)立1000億元住房租賃貸款支持計劃，完善針對30家試點房企的“三線四檔”規(guī)則，同日央行表態(tài)稱將推出保交樓貸款支持計劃、住房租賃貸款支持計劃、民企債券融資支持工具等結(jié)構(gòu)性工具。2）資金面略緊，央行加碼逆回購。上周資金利率上行，向政策利率靠攏。1月11日-13日央行加大逆回購力度，合計凈投放3160億元，體現(xiàn)央行維護節(jié)前流動性平穩(wěn)的意圖 。

美國通脹維持結(jié)構(gòu)性回落，放緩加息接近尾聲。1）美國通脹繼續(xù)降溫，服務(wù)通脹仍具一定韌性。12月美國CPI同比連續(xù)6個月下行至6.5%，前值7.1%，環(huán)比-0.1%，前值0.1%。其中，能源項同比降至7.3%，前值13.1%，商品型通脹同比下行至2.1%，前值3.7%，是CPI回落的主因。但12月核心服務(wù)同比7.0%，前值6.8%，體現(xiàn)住房租金的滯后影響。2）2月加息25BP或為大概率。CPI數(shù)據(jù)公布后，市場對于2月加息25BP的概率從70%附近提升到90%上方。我們預(yù)計美聯(lián)儲放緩加息勢頭明確，2月大概率加息25BP。樂觀情緒釋放接近尾聲，短期全球資產(chǎn)或存在波動。

正文

宏觀周觀點

1、2022年12月豬價下跌，鮮菜鮮果價格超季節(jié)性上漲

2、2022年12月企業(yè)中長期貸款增速持續(xù)回暖

風(fēng)險提示：

國內(nèi)及海外政策。

以上內(nèi)容來自于2023年1月14日的《復(fù)蘇初現(xiàn)——宏觀周觀點（2023年1月14日）》報告，報告作者張靜靜、張一平、劉亞欣、張秋雨、張岸天、馬瑞超、趙宏鶴等

關(guān)鍵詞：