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樂居財經 李禮6月19日，國信證券發布房地產行業專題。

核心觀點

住房市場研究框架及供需分析：從供需兩端分析住房市場，供給分新建住房和存量住房兩類，需求主要分三類：新進城人口的居住剛需（至于買還是租，與該群體的支付能力有關）、存量城鎮人口的改善置換、舊房被動拆除換居。中國龐大的人口基本盤和極低的城鎮化率基數共同造就了世界史上最大規模的城鎮人口增量，1996-2019 期間幾乎年增 2000 萬人，催生了巨大的居住需求，而迅猛的經濟發展又提升了居民的支付能力，是地產開發的黃金時代。

中國房地產行業進入結構性分化新階段：中國地產開發繁榮的主要引擎——城鎮人口增量的威力正逐漸削弱，中國已經步入城鎮化中后期，且人口總量受少子化和老齡化的影響已進入下行通道。即便如此，房地產銷售體量仍有進階性人口流動和住房改善的需求支撐。尤其不同區域經濟發展差異較大，農村人口基本完成向城鎮的轉移后，仍會持續向高能級城市流動，誕生新的居住需求。未來，房地產的發展不再是全國一盤棋，而會出現明顯結構分化，新建住房將集中于經濟增長快、人口流入的高能級城市、都市圈、城市群。房地產行業分析亟需進行區域研究：“春江水暖鴨先知”，頭部房企自 2018年來大多開始調整拿地重心，房地產開發業務的投資布局策略普遍從全國化布局轉向聚焦深耕核心城市和城市群周邊。分析各家房企長期深耕戰略布局的重點城市基本面，有助于我們判斷公司未來的發展潛力。由于位于長三角的省份 GDP 總量及人均水平較高，且相應商品住宅銷售金額貢獻也較大。基于以上分析，我們將首先推出房地產行業專題：長三角區域系列研究。

長三角宏觀地產表現均優于全國整體：長三角包含上海、江蘇、浙江、安徽，占地面積 36 萬平方公里，2022 年人口 2.37 億人、創造 GDP 共 29 萬億元、銷售商品住宅 3.6 萬億元，以不到 4%的國土面積和 17%的人口占比，貢獻了全國 24%的經濟總量，并銷售了全國 31%的商品住宅。歷年來，長三角人口虹吸效應明顯，房地產市場發展也相對穩健。2022 年，長三角商品住宅均價為 1.5 萬元/㎡，同比+2%，而全國均價為 1.0 萬元/㎡，同比-2%；長三角的國有土地使用權出讓收入占全國比重為38.4%，較2021年提升4.0個百分點；中國住宅用地出讓金收入 TOP20 城市中長三角城市占 10 個，背后反映的是城市開發空間和房企投資信心，可見長三角已穩穩占據房企糧倉地位。

核心城市對人口的吸引力增強，商品住宅銷售占比持續提升：對比宏觀經濟指標并綜合考慮省內優勢城市及省會地位，我們挑選出上海、杭州、蘇州、南京、合肥，這五大核心城市以不到全區 14%的占地面積和 29%的人口占比，貢獻了全區 40%的經濟總量、并銷售了全區 46%的商品住宅。2022 年，長三角核心城市的常住人口較 2006 年增長 46%，而長三角全區人口僅增長 14%。長三角核心城市基本面雖有差異，如上海 GDP 總量、建成區占比、面積生產效率均第一，但房地產發展趨勢相同。銷售端，均呈現新房承接改善客群、二手承接剛需客群的特征。土地端，住宅用地歷年來供應量價均較為合理。

投資建議：深度了解五大核心城市是深度了解長三角地區的關鍵，后續我們將針對核心城市逐一展開研究，力求把握中國房地產行業結構性分化新階段的特征。建議關注重倉長三角的房企，如保利發展、華潤置地、金地集團。

風險提示：行業基本面超預期下行；房企信用風險事件超預期沖擊。

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