本文來源：時代商學院 作者：佳鑫

公告顯示，12月19日，新興人造石墨負極材料供應商——尚太科技（001301.SZ）即將進行首發申購，發行價格為33.88元/股，對應的2021年扣除非經常性損益前后孰低的歸屬于母公司股東的凈利潤攤薄后市盈率為16.28倍。

該市盈率顯著低于主營業務相近的上市公司市盈率均值（公告發布日最近20個交易日均價對應的2021年靜態市盈率均值為37.02倍），預計上市后上漲空間較大。

【資料圖】

招股書顯示，尚太有限（尚太科技前身）于2008年設立，主要從事人造石墨負極材料石墨化加工服務，2017年，尚太科技注意到鋰離子電池行業的發展機會，決定從負極材料關鍵工序加工服務向負極材料自主研發、一體化生產并銷售轉變。一體化生產模式下尚太科技成本優勢較大，毛利率顯著領先同行可比上市公司。

尚太科技當前已進入寧德時代、寧德新能源、國軒高科、蜂巢能源等知名鋰電企業供應鏈。

近年來，尚太科技負極材料銷售量增長迅速，快速拉近與傳統負極材料廠商的差距，在行業內的地位逐漸上升。2019—2022年上半年（下稱報告期），尚太科技市場占有率分別為4.23%、5.19%、9.00%和9.28%，市場占有率穩步上升，2019年至2021年尚太科技在國內負極材料廠商排名分別居第7位、第6位和第5位。

“一體化模式”下成本優勢顯著

隨著鋰電池行業進入全球化競爭時代，成本已經成為眾多領域競爭的勝負手，通過一體化布局從而獲得成本上的優勢是提升競爭力的有效途徑。各大負極材料企業也逐漸從“以委外加工為主的生產模式”向“以自建石墨化產能為主的一體化模式”轉變，以獲得更大成本優勢。

石墨化成本在人造石墨負極材料加工成本中占比超過45%。早期負極材料企業主要以委外石墨化加工的方式生產，隨著各廠商在其他工序的技術逐漸成熟，石墨化工序將成為成本控制的突破點。

此外，石墨化工序同時決定了人造石墨產品質量的穩定性。近年來，下游鋰電池客戶為保證供應鏈安全及產品質量的穩定性，逐漸對負極材料廠商提出自有石墨化加工能力的保障要求。因此，人造石墨負極材料廠商建立可控的石墨化加工配套產能，完善人造石墨負極材料產業鏈已成為趨勢。

尚太科技便采用成熟的一體化生產模式，該模式下尚太科技成本優勢十分顯著。招股書顯示，相較于同行業主要企業，尚太科技負極材料生產全部工序均自主進行，極少采購委托加工服務，從而減少因委托加工導致的毛利流出。該公司能夠控制全部生產流程，進而控制各工序成本，各個工序緊湊分布在同一生產基地，提升了整體生產效率，并減少了運輸支出，降低了生產成本，提高了盈利水平。

另外，豐厚的生產工藝、裝備設計和生產管理經驗也為尚太科技帶來一定成本優勢。

工序方面，尚太科技曾長期經營人造石墨負極材料石墨化加工業務，在多項核心工藝上均有高效率的獨特設計，如在石墨化工序前增加焙燒工序，提高了相應半成品的振實密度，使后續石墨化工序能夠以同樣的石墨坩堝數量裝載更多物料，有效提高了生產效率。

生產設備方面，尚太科技在負極材料生產工藝上擁有一定后發優勢，能夠采用最新的生產設備和工藝，吸收先進的設計理念，避免了傳統負極材料廠商在裝備開發和工藝開發上的“彎路”，快速建立了人造石墨負極材料的一體化基地。全新的生產工藝路線對生產效率、運營效率和品質保障都具有明顯的帶動效應。

原材料方面，基于對負極材料、金剛石碳源、石墨化焦等上下游產業鏈的深刻理解，并考慮傳統碳素生產基地相對集中于北方，尚太科技選擇河北省、山西省作為生產基地所在地，距離主要原材料產地、下游客戶距離較為適中，減少了相應運輸支出。2018年起，尚太科技選擇在電力資源相對豐富的山西省晉中市建設新的生產基地，充分發揮了相對較低的工業用電價格優勢，有效降低了相應成本。

基于一體化生產模式，尚太科技形成了顯著的成本優勢。2019—2022年上半年，尚太科技的負極毛利率分別為40.63%、38.02%、40.04%、46.57%，而同期貝特瑞（835185.BJ）、杉杉股份（600884.SH）、璞泰來（603659.SH）等6家同行可比公司的毛利率平均值分別為29.15%、30.36%、28.44%、21.65%，尚太科技毛利率顯著高于同行平均值。

技術與客戶優勢突出，進入寧德時代供應鏈

鋰電池提質降本的需求越發突出，而負極作為重要部件，技術提升必不可少。當前工藝和技術的積累已成為負極生產廠商的核心競爭力之一。

2017年，尚太科技選擇進入負極材料生產領域，將積累多年的生產工藝經驗帶入，實現了快速發展。該公司引入負極材料專業團隊，整合原有的研發人員，組建了一支經驗豐富、勇于創新的研發團隊，不斷加大對新技術、新產品和新工藝的研發投入，取得了豐碩成果。

截至2022年6月30日，尚太科技擁有41項授權專利，包括10項發明專利和31項實用新型專利，同時有多項專利處于審核狀態中。

尚太科技在石墨化環節，將積累多年的生產工藝經驗帶入，在工藝上有較明顯的優勢，能夠有效提高生產效率，降低生產成本，并且其仍在不斷改進工藝，探索更有效的成本控制方法。

此外，尚太科技針對負極材料乃至鋰電池行業進行了充分調研，在針對市場和客戶需求深刻理解的基礎上，選擇主要的技術方向和技術路線，持續進行技術儲備。尚太科技持續同下游知名鋰電池廠商進行深入技術合作，交流研發經驗，持續探索在比容量、壓實密度、倍率等方面更為平衡的新一代人造石墨負極材料。

尚太科技同時在進行設備和工藝改進，將焙燒、石墨化、炭化等工序積累的新工藝新裝備應用于各種產品的生產，進一步提升原有產品的品質，提高產品生產效率。形成了較為突出的技術和工藝優勢。

工藝和技術優勢也得到多家下游鋰電龍頭的認可。

報告期內，尚太科技已進入下游知名企業如寧德時代、寧德新能源、國軒高科、蜂巢能源、雄韜股份、萬向一二三、欣旺達、遠景動力、瑞浦能源、中興派能等鋰電池廠商的供應鏈，并參與新產品開發，不斷深化合作。同時，尚太科技持續開拓新客戶，向LG新能源、比亞迪等下游知名鋰離子電池廠商開展送樣檢測，有望未來實現批量供貨。

鋰電池廠商與負極材料供應商粘性較高，對供應商的甄選和管理較為嚴格。負極材料供應商認證周期長，在進入鋰電池廠商供應鏈后，通常不會輕易更換。

尚太科技已經同下游鋰電池行業知名企業建立了穩定的合作關系，且具有較強的粘性，形成了較為明顯的客戶優勢。

營收高增產能飽和，擴產搶占市場

人造石墨負極材料符合動力電池和儲能電池對循環壽命、安全性等要求，因此預計在相當長一段時間內仍將是動力電池和儲能電池的主流應用方向。

根據高工鋰電的數據，2016年我國負極材料出貨量為11.8萬噸，其中人造石墨出貨量達7.9萬噸；2021年我國負極材料出貨量已達到72.0萬噸，其中人造石墨出貨量達60.7萬噸。2016-2021年，負極材料的復合增長率為43.58%，而人造石墨負極材料的復合增長率為50.35%，高于負極材料的復合增長率。同時，人造石墨出貨量占負極材料總出貨量的比重也在不斷上升，已從2016年的66.9%上升至2021年的84.3%。

從終端需求來看，未來幾年，新能源汽車市場和儲能電池市場在政策支持和技術進步的雙重影響下，將保持高速增長的態勢。

據中國汽車工業協會統計，2021年新能源汽車產銷量分別為354.5萬輛和352.1萬輛，同比分別增長159.5%和157.5%，創歷史新高。2022年1-11月，新能源汽車仍保持高增長的態勢，2022年1-11月，新能源汽車產銷分別完成625.3萬輛和606.7萬輛，同比均增長約1倍。同時，隨著新能源汽車關鍵材料技術的進步、續航能力的逐步提升和充電設施的逐漸完善，未來新能源汽車市場規模預計將繼續呈現高增長態勢。

受益于終端市場規模的持續增長，未來幾年全球鋰電池市場仍將保持中高速增長態勢，據高工鋰電預測， 2025年全球鋰電池需求有望達到2,140GWh，對應國內負極材料出貨量約280萬噸，而目前2021年國內負極材料出貨量僅有72.0萬噸，負極材料行業現有產能與未來下游需求存在較大的產能缺口，未來仍有很大增長空間。

下游需求火爆，尚太科技也形成一定的產能瓶頸。報告期內，尚太科技的營業收入分別為5.47億元、6.82億元、23.36億元和21.98億元，2019-2021年復合增長率為106.64%。同期，尚太科技負極材料產能利用率分別為74.34%、66.64%、113.30%和112.87%。2020上半年，受新冠疫情影響，出現生產停滯。進入9月后，下游市場需求快速回升，負極材料處于產銷兩旺狀態，尚太科技進行滿負荷生產。

2021年，受下游新能源汽車動力電池、儲能電池等行業需求擴張影響，尚太科技負極材料產品供不應求，持續進行滿負荷生產，同時具備較高振實密度特點的產品有所增加，因此尚太科技2021年負極材料產能利用率超過100.00%。2022年1-6月，負極材料行業延續了快速增長的發展態勢，尚太科技產能利用率保持在100%以上的水平。

產能瓶頸下尚太科技擴產需求迫切，該尚太科技計劃本次IPO募資中的10.64億元將用于“尚太科技北蘇總部項目”， 具體細分為年產7萬噸鋰離子電池負極材料項目和研發中心及總部建設項目。項目建成后，將為其新增鋰離子電池石墨負極材料產能約7萬噸/年，將有效緩解產能不足的情況，并有助于搶占市場。

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