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文 |浙商證券(行情601878,診股)首席經濟學家 李超 / 張浩

>> 核心觀點

預計全年賣地收入缺口在萬億規模以上，收入不足導致政府性基金支出持續低迷，進而依賴準財政工具發力滿足支出責任；預計2022年一般公共預算收入、支出均可完成預算目標，而政府性基金收入、支出均大幅不及預算目標。

>> Q4收支缺口較難彌合，賣地收入修復較慢

1-11月全國政府性基金收入60161億元，比上年同期下降21.5%，已達到預算安排的61%；其中，1-11月地方國有土地使用權出讓收入51174億元，同比下降24.4%；11月地方國有土地使用權出讓收入當月同比增長-13.4%，維持低迷。

賣地收入繼續低迷。11月賣地收入延續低迷態勢，在專項債集中靠前發行、特定機構利潤上繳等前期利好政策效果逐步消退后，賣地收入修復節奏成為影響政府性基金收入的關鍵變量。2022年9月底財預〔2022〕126號文要求“嚴禁通過舉債儲備土地，不得通過國企購地等方式虛增土地出讓收入，不得巧立名目虛增財政收入，彌補財政收入缺口”，在民企意愿有限又嚴控國企虛增土地（禁止把國企作為中介通道、“左手倒右手”式財政資金騰挪來虛增賣地收入）的背景下，賣地收入修復不容樂觀。

根據我們測算，截至2022年11月，參考歷史同期水平，賣地收入產生的資金缺口在1.5萬億元左右。從全年角度來看，一系列地產呵護政策的出臺并未根本性解決地產市場面臨的信心不足、預期轉弱等問題，近期地產三支箭、各地進一步放松政策也未能帶動銷售快速改善，考慮地產銷售的緩慢修復與銷售和拿地之間的滯后影響關系，我們預計全年賣地收入資金缺口可能在1.2-1.5萬億左右。

>> 政府性基金：收支缺口開始擾動支出，支出目標較難完成

1-11月累計，全國政府性基金預算支出95961億元，比上年同期增長5.5%。其中，11月當月全國政府性基金支出同比增長-21.2%，支出增速維持低迷特征。

政府性基金收支缺口擾動政府性基金支出。我們在《賣地收入仍低迷，政府增收是關鍵——7月財政數據的背后》中前瞻提示“專項債集中發行、特定機構利潤集中上繳一定程度上可以緩解短期的財政收支現金流壓力，若后續賣地收入無法有序回升，賣地收支缺口會擾動政府性基金支出”，9月政府性基金支出當月同比顯著回落，僅為-40%，10月環比有所回升但同比依舊呈現-18.2%的低迷支出增速，11月政府性基金繼續保持-21.2%的低迷走勢，可以看到收支缺口對支出增速已經形成顯著擾動，符合我們前期預判。

結合Q4來看全年，我們認為，央行輸血紓困地產與需求側放松政策難以短期扭轉房地產低迷狀態，2022年賣地收入接近1.5萬億元的資金缺口將對政府性基金支出形成顯著拖累，預計Q4政府性基金整體保持較高負增走勢，全年維度上，政府性基金支出增速大概率在5%以內，顯著低于年初22%的支出目標。

>> 準財政發力替代財政

賣地收入擾動政府性基金，準財政發力替代財政。根據《新預算法》，政府性基金是專項用于特定公共事業發展的收支預算，簡單理解就是財政重點推進經濟建設的財政預算。今年以來，由于賣地收入不足導致政府性基金支出受限，但政府事權并未因此減少，為此，決策層積極運用了一系列財政及準財政工具替代財政發力，服務于事權需要，助力經濟發展：

一方面限額內5000億專項債發行能夠部分填補資金缺口；另一方面，各類準財政工具自6月起積極出臺，3000億元專項債建設基金、調整政策性銀行8000億元信貸額度、追加3000億元政策性開發金融工具等均有體現。根據央行三季度貨幣政策執行報告披露，截至10月末，兩批政策性開發性金融工具合計已投放7400億元，有力補充了一批交通、能源、水利、市政、產業升級基礎設施等領域重大項目的資本金，配套融資也積極跟進，各銀行為金融工具支持的項目累計授信額度已超3.5萬億元，有效滿足項目建設的多元化融資需求。我們認為決策層通過此種方式可以較好地遞補賣地收入不足的利空，通過準財政工具發力滿足政府事權需要也較為靈活有效，參考2020年特殊轉移支付機制的執行效果較好，最終常態化使用轉變成為財政直達機制的經驗，我們認為，考慮未來房地產改革和土地財政的依賴性問題，當前部分準財政工具（如專項建設基金）也可以考慮向常態化使用轉變。

>> 一般公共預算收入：征管力度加強，收入穩步修復

1-11月累計，全國一般公共預算收入185518億元，扣除留抵退稅因素后增長6.1%，按自然口徑計算下降3%。全國稅收收入152826億元，扣除留抵退稅因素后增長3.5%，按自然口徑計算下降7.1%；非稅收入32692億元，比上年同期增長22.2%。其中，11月全國一般公共預算當月同比增長24.6%，扣除留抵退稅因素后當月同比增長24.8%。

我們在5月《逆轉，新生》和6月《政府增收是關鍵，增量工具多關注》報告中提出，常態化檢測帶動經濟常態化增長，保障物流和人流的有序運轉將有助于稅收收入的回升，無需擔憂一般公共預算收支壓力，大規模留抵退稅利空出盡后，經濟有序運轉疊加稅收征管力度加強可以帶動稅收積極增長，目前不斷印證。

疫情沖擊對財政收入影響有限，稅收征管力度加強有重要作用。始于Q2末的常態化檢測帶動經濟效率提升進而有效呵護了稅基，進而提振了稅收，10月底以來，國內疫情出現漸進升溫特征，但本輪疫情并未對稅收造成較大沖擊，我們認為，核心原因在于兩個方面，一方面是常態化措施及優化疫情防控措施較好地統籌了疫情防控與經濟發展，另一方面在于稅收征管措施的積極作用。

金稅四期近期成為市場關注的熱點概念之一，其本質是大數據“查稅”，促進稅收征管從“以票控稅”到“以數治稅”，實現對稅務系統業務流程的全面監控，減少逃稅漏稅等情況，從稅收結構來看也可以印證，1-11月國內增值稅、消費稅、企業所得稅、個人所得稅分別同比增長-26.2%（扣除留抵退稅影響同比達到3.4%）、18%、3.8%和8%，企業所得稅增速較低主因在于內疫和地產擾動導致企業盈利有所惡化，個人所得稅增速保持較高且顯著高于同期居民收入增速，這是源于2021年下半年以來稅收征管力度加強所致。

我們預計2022年一般公共預算收入完成21萬億元收入目標概率較高。

>> 一般公共預算支出：支出結構重回2020

1-11月累計，全國一般公共預算支出227255億元，比上年同期增長6.2%，支出進度達到全年預算的85.1%。其中，1-11月一般公共預算支出增速較快的領域有，衛生健康、社保就業、債務付息、科學技術、交通運輸和教育支出的累計同比增速分別達到15.3%、7.4%、7.1、6%、6%和5.9%。時序進度層面來看，衛生健康、社保就業和交通運輸支出較快，分別達到了預算目標的93.26%、88.32%和86.30%，均高于一般公共預算支出進度；節能環保和科學技術支出進度較慢，僅達到預算目標的74.1%和75.4%。

落實經濟、政策目標，支出結構重回2020。2022年財政支出結構與2020年較為相似，一方面積極應對疫情沖擊實施針對性的防疫措施，衛生健康支出較為積極，另一方面積極落實三保，保市場主體穩就業，社會保障相關支出進度顯著領先其他領域，穩增長訴求下交通運輸等方面支出也表現積極。此外，從全年維度看，我們預計2022年財政支出結構可能重回2020，部分領域如科技、教育、文體傳媒、環保等領域支出可能不及全年預算安排，由此騰挪出來的財政資金可進一步投入于衛生健康、社保就業等抗疫支出或托底就業領域，或者通過央地轉移支付的方式彌補薄弱環節，特別是基層財力較為困難的地區。

風險提示

政策落地不及預期，經濟超預期下行，全球經濟、金融危機爆發

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