【資料圖】

11月社融新增1.99萬億元，同比少增6109億元，略低于市場平均預期（WIND口徑2.17萬億）；社融存量增速10%，較10月回落0.3個百分點。從分項看，投向實體信貸、企業債券、政府債券是主要拖累項。

核心觀點

11月社融新增1.99萬億元，同比少增6109億元，略低于市場平均預期（WIND口徑2.17萬億）；社融存量增速10%，較10月回落0.3個百分點。從分項看，投向實體信貸、企業債券、政府債券是主要拖累項。

12月12日，央行發布11月金融數據統計報告。

初步統計，2022年11月份社會融資規模增量為1.99萬億元，比上年同期少6109億元。其中，對實體經濟發放的人民幣貸款增加1.14萬億元，同比少增1573億元；對實體經濟發放的外幣貸款折合人民幣減少648億元，同比多減514億元；委托貸款減少88億元，同比多減123億元；信托貸款減少365億元，同比少減1825億元；未貼現的銀行承兌匯票增加190億元，同比多增573億元；企業債券凈融資596億元，同比少3410億元；政府債券凈融資6520億元，同比少1638億元；非金融企業境內股票融資788億元，同比少506億元。1-11月，社會融資規模增量累計為30.49萬億元，比上年同期多1.51萬億元。

從結構上看，居民貸款偏弱，企業貸款偏強。11月投向實體信貸新增1.14萬億元，同比少增1573億元。主要因為11月疫情升溫制約居民生活半徑，疊加地產銷售偏弱，30城地產銷售仍在日均40萬方以下，居民部門貸款增量偏低。企業部門貸款尤其是企業中長期貸款較強，單月新增7367億元，同比多增2433億元。這一點與政策的積極引導有關，[1]11月下旬央行與銀保監會召開的貨幣信貸形勢分析會強調，擴大中長期貸款投放，推動加快形成更多實物工作量，發揮好設備更新改造專項再貸款和財政貼息政策合力。

2022年11月份人民幣貸款增加1.21萬億元，同比少增596億元；投向實體貸款增加1.14萬億元，同比少增1573億元。

分部門看，住戶貸款增加2627億元，其中，短期貸款增加525億元，中長期貸款增加2103億元；企（事）業單位貸款增加8837億元，其中，短期貸款減少241億元，中長期貸款增加7367億元，票據融資增加1549億元；非銀行業金融機構貸款減少99億元。1-11月，人民幣貸款累計增加19.91萬億元，同比多增1.09萬億元。

11月企業債券新增596億元，同比少增3410億元，主要因為理財被贖回引發的負反饋使信用債融資成本明顯升高，較多企業推遲或取消了企業債券融資；其中房企債券發行291億元，凈融資-82億元，10月凈融資為-37億元，“第二支箭”為民營房企紓困的效果有待進一步顯現。政府債券新增6520億元，同比少增1638億元，主要是去年財政后置，政府債基數偏高，2021年12月政府債凈融資11674億元，這對今年12月而言仍是一個偏高的基數，政府債仍會同比少增，繼續拖累社融同比表現。

按照證監會行業分類標準，2022年8-11月，房企債券發行規模分別為374億元、448億元、427億元與291億元；凈融資規模分別為-316億元、-88億元、-37億元與-82億元。

2022年8-11月，民營房企債券發行規模分別為19億元、47億元、0億元與8億元；凈融資規模分別為-108億元、-9億元、-130億元與-43億元。

信托貸款減少365億元，同比少減1825億元；今年前11月累計減少5239億元，同比少減1萬億元，是今年社融同比增速的重要支撐。其原因主要有兩個：一是信托業務經過2019-2021年的嚴監管已取得較好規范，出清壓力明顯減弱；二是今年穩增長環境下，基建融資需求偏強，基礎信托表現明顯改善。2023年信托貸款仍會繼續改善，除出清壓力減弱、基建融資需求外，新增的一個有利因素是金融十六條允許存量房地產信托延期并鼓勵新增；可能的制約因素是地產信用風險普遍存在的背景下地產信托缺乏足夠多的優質底層資產。

2022年11月，央行與銀保監會下發《關于做好當前金融支持房地產市場平穩健康發展工作的通知》。《通知》指出，對于房地產企業開發貸款、信托貸款等存量融資，在保證債權安全的前提下，鼓勵金融機構與房地產企業基于商業性原則自主協商，積極通過存量貸款展期、調整還款安排等方式予以支持，促進項目完工交付。

鼓勵信托等資管產品支持房地產合理融資需求。鼓勵信托公司等金融機構加快業務轉型，在嚴格落實資管產品監管要求、做好風險防控的基礎上，按市場化、法治化原則支持房地產企業和項目的合理融資需求，依法合規為房地產企業項目并購、商業養老地產、租賃住房建設等提供金融支持。

委托貸款減少88億元，基本回歸今年8月前的常態，年內的政策性開發性金融工具基本落地；未貼現銀行承兌匯票新增190億元，同比多增573億元，主要因為貼現至表內票據規模不高。

委托貸款在今年8-10月有過一輪偏高的增量，其中主要原因是政策性開發性金融工具部分是以股東借款的形式為基建項目提供資本金，這一過程會帶來委托貸款的高增。隨著政策性開發性金融工具基本落地，委托貸款高增量的推動力量減弱，會自然回到8月之前。

11月M2同比增長12.4%，較10月升高了0.6個百分點，可能是因為銀行自營承接了一部分理財在贖回壓力下賣出的債券資產。這一行為會帶來銀行資產負債表的擴張，資產端對非金融部門或政府部門債權（即債券投資）增加，負債端非銀存款（理財的存款）增加，M2擴張。理財賣出資產獲得的存款由于居民的贖回，最終會變為居民存款，帶來居民存款超季節性的增加。但這一行為并不會導致M2總量擴張，只是改變了存款結構，關鍵在于銀行自營的債券投資行為推動了銀行擴表。

11月末，本外幣存款余額263.96萬億元，同比增長11.1%。月末人民幣存款余額257.78萬億元，同比增長11.6%，增速分別比上月末和上年同期高0.8個和3個百分點。

11月份人民幣存款增加2.95萬億元，同比多增1.81萬億元。其中，住戶存款增加2.25萬億元，非金融企業存款增加1976億元，財政性存款減少3681億元，非銀行業金融機構存款增加6680億元。

簡言之，11月社融略偏低是同期經濟特征的反映，比如地產銷售依舊偏弱；同時亦包含著疫情升溫、理財贖回、政府債高基數三重因素的擾動。以上幾個因素都是短期因素，并不代表未來趨勢，社融的企穩是一個逐步的過程。央行銀保監會聯合召開的商業銀行工作座談會明確指出，“全國性商業銀行要增強責任擔當，發揮頭雁作用，主動靠前發力”；“全力推動經濟進一步回穩向上”。從高頻數據看，隨著防疫政策的實質性優化，地鐵客運量、執飛航班數量、整車貨運流量均已在11月底形成拐點，融資需求的好轉和供給意愿的契合應會推動后續社融數據的好轉。

核心假設風險

宏觀環境變化超預期；流動性環境變化超預期；地產政策變化超預期；海外央行政策與流動性變化超預期；疫情防控政策變化超預期。

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