中新經(jīng)緯7月3日電 題：二季度貨政例會重提“逆周期調(diào)節(jié)”，未來政策發(fā)力重點在哪？

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作者 明明 中信證券首席經(jīng)濟學家

中國人民銀行貨幣政策委員會2023年二季度例會指出，中國經(jīng)濟“內(nèi)生動力還不強，需求驅(qū)動仍不足”，需“加大逆周期調(diào)節(jié)力度”“加大宏觀政策調(diào)控力度”，同時需“防范匯率大起大落風險”。降息落地后，后續(xù)寬貨幣空間或更多向結(jié)構(gòu)性政策工具讓位，后者或?qū)⑴c擴內(nèi)需、促消費工具形成穩(wěn)增長政策組合拳；另一方面，地產(chǎn)支持政策或更多轉(zhuǎn)向需求側(cè)。

“需求驅(qū)動仍不足”背景下，重提“加大逆周期調(diào)節(jié)力度”，穩(wěn)增長工具箱打開。2023年初防疫優(yōu)化落地而疫情沖擊消退，一季度貨政例會刪去了“逆周期調(diào)節(jié)”的相關(guān)表述，而二季度以來經(jīng)濟修復動能放緩，PMI(采購經(jīng)理指數(shù))連續(xù)處于榮枯線下，二季度貨政例會也重新提及“加大逆周期調(diào)節(jié)力度”“加大宏觀政策調(diào)控力度”的表述。對于國內(nèi)經(jīng)濟形勢，本次例會明確“整體回升向好”而“生產(chǎn)供給持續(xù)增加”的同時，也指出了“內(nèi)生動力還不強，需求驅(qū)動仍不足”的問題。對于貨幣政策的要求在延續(xù)“精準有力”表述的基礎(chǔ)上，要求“克服困難、乘勢而上，加大宏觀政策調(diào)控力度”。整體而言，相較于一季度貨政例會，本次例會對宏觀政策調(diào)節(jié)的表述更為積極，而參考2023年6月央行行長重提“逆周期調(diào)節(jié)”后降息快速落地、再貸款等結(jié)構(gòu)性工具得到額度補充的情況，預計后續(xù)穩(wěn)增長工具將會圍繞內(nèi)生需求不足等問題接續(xù)發(fā)力。

匯率表述刪去“彈性增強”，新提防范“大起大落”表述。2023年5月以來，隨著市場對中國經(jīng)濟修復與美國經(jīng)濟衰退的預期修正，人民幣隨著美元走強而面臨較大的貶值壓力，6月下旬美元兌人民幣中間價已逐步回升至7.2以上，引起了市場對于人民幣幣值穩(wěn)定的關(guān)注。二季度貨政例會對于匯率的表述刪去了“彈性增強”，但也提到當下“外匯市場供求基本平衡”，并表明“外匯儲備充足”。同時，本次例會刪去“優(yōu)化預期管理”，取代為“綜合施策、穩(wěn)定預期，堅決防范匯率大起大落風險”，體現(xiàn)出了央行對于穩(wěn)定人民幣匯率的政策意圖。2022年三季度人民幣匯率也在美元走強的主導下面臨較大的貶值壓力，當時央行通過將遠期售匯業(yè)務(wù)的外匯風險準備金率從0上調(diào)至20%，并召開電視電話會議穩(wěn)定匯市預期；當下匯率政策工具箱仍較為充足，但仍需關(guān)注穩(wěn)匯率與寬貨幣目標沖突的可能性。

結(jié)構(gòu)性工具刪去“適度進退”相關(guān)表述，“穩(wěn)增長”“擴大內(nèi)需”目標下政策空間回歸。本次例會對于結(jié)構(gòu)性工具的表述刪去了“聚焦重點、合理適度、有進有退”的表述，并且重點提到了“再貸款再貼現(xiàn)”“普惠小微貸款支持工具和保交樓貸款支持計劃”。6月30日當天央行補充了“支農(nóng)支小再貸款、再貼現(xiàn)額度2000億元”，明確了對小微、三農(nóng)企業(yè)提供專項金融支持的政策意圖。往后看，上半年降準+降息落地的環(huán)境下，短期總量工具或?qū)⑦M入政策觀察期和靜默期，“精準有力”基調(diào)下各類再貸款、再貼現(xiàn)等結(jié)構(gòu)性政策工具可能會成為下一階段的主要政策發(fā)力點。另一方面，本次例會也提到“繼續(xù)發(fā)揮好已投放的政策性開發(fā)性金融工具”，以及“增強政府投資和政策激勵的引導作用”，可見類似于政策性開發(fā)性金融工具等準財政工具將是下一階段的政策抓手，建議關(guān)注其額度補充的可能性。

本次例會還新提“關(guān)注物價走勢邊際變化”。2023年來隨著供需兩側(cè)修復節(jié)奏分化，結(jié)構(gòu)上豬肉價格持續(xù)磨底，而海外原油等能源價格低位運行，使得中國通脹同比讀數(shù)持續(xù)回踩。本次例會在“保持物價水平基本穩(wěn)定”的基礎(chǔ)上新增了“關(guān)注物價走勢邊際變化”的表述，體現(xiàn)了央行對于穩(wěn)物價目標的關(guān)注。總體而言，中國通脹偏弱的核心是“需求驅(qū)動仍不足”，因而促消費、擴內(nèi)需是政策發(fā)力的方向。預計后續(xù)央行將靈活運用總量與結(jié)構(gòu)貨幣政策，“切實支持擴大內(nèi)需，改善消費環(huán)境，促進經(jīng)濟良性循環(huán)”，以改善國內(nèi)供需修復失衡格局。近期國常會提出圍繞新能源車、家居等消費品類研究推出一系列的促消費政策，建議關(guān)注后續(xù)結(jié)構(gòu)性金融工具協(xié)同發(fā)力的可能性。

本次例會對于地產(chǎn)支持政策延續(xù)“因城施策”的表述，但是在支持“剛性住房需求”的基礎(chǔ)上增加了“改善性住房需求”；另一方面，有別于2022年四季度與2023年一季度的例會表述，二季度例會首次刪去了“防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風險”的相關(guān)表述。綜合來看，本次例會對于地產(chǎn)供給端的政策支持態(tài)度有所減弱，但也提到了“延續(xù)實施……保交樓貸款支持計劃”，后續(xù)對房企的金融支持可能主要圍繞發(fā)揮存量政策效力；對地產(chǎn)需求側(cè)的支持表述在一季度例會中缺位，但在二季度例會中其重要性被提前，表明了央行支持剛性與改善性住房需求的政策取向。

總體而言，二季度貨政例會明確經(jīng)濟“內(nèi)生動力還不強，需求驅(qū)動仍不足”，而逆周期調(diào)節(jié)空間打開，貨幣政策等宏觀政策調(diào)控力度需要加大，預計后續(xù)結(jié)構(gòu)性政策工具將會配合其他寬財政、寬信用工具協(xié)同發(fā)力，形成穩(wěn)增長政策組合拳。對債市而言，后續(xù)結(jié)構(gòu)性工具或代替總量貨幣工具更多發(fā)力，市場或更多關(guān)注穩(wěn)增長政策工具的落地情況以及經(jīng)濟修復成色，因而政策面預期擾動料將持續(xù)。考慮到經(jīng)濟修復難以一蹴而就，我們判斷長債利率尚不存在中樞回升的風險，但后續(xù)波動幅度可能較大。(中新經(jīng)緯APP)

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責任編輯：宋亞芬 實習生 張可

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